上市公司信用违约频发恐仍有后续

　　今年3月以来，上市公司信用违约频发，接连出现债务危机的上市公司及其控股股东在数量上已接近10家，其中不乏盾安控股、凯迪生态等明星企业。

　　多位业内人士表示，此番牵动市场神经的信用违约短期内并未结束，伴随后续的低等级信用债到期，会有更多难以再借新还旧的企业违约，打破刚兑势在必行，同时，须警惕信用风险恶性循环引发流动性风险。

　　信用违约频发企业债务危机浮出水面

　　近一个多月来，国内最大的生物质发电上市公司凯迪生态因中期票据到期爆发债务危机。据凯迪生态相关负责人介绍，公司债务高企，靠自身造血已无法平稳过渡，196亿元市值背后的有息负债达230亿元，其中今年到期的就超过100亿元，加之多个银行债权人挤兑，单方面提出债务提前到期并向法院申请诉前保全，使得情况进一步恶化。

　　凯迪生态当前的窘境从其旗下生物质发电厂的遭遇可见一斑。《经济参考报》记者了解到，5月22日，凯迪生态在安徽金寨县、霍邱县、霍山县的三家生物质发电厂接到合肥科技农村商业银行要求提前还贷的通知。次日，合肥市中级人民法院发函致国网六安供电公司，暂停了这三家电厂的电费结算。

　　“因没有现金流，无法正常收燃料，这三家拥有300多名员工、直接带动大别山区70余户贫困户的电厂已持续停运。公司46家生物质发电厂有34家遭遇相同的情况，分布在安徽、湖北、江苏等多个省份。”凯迪生态相关负责人说。

　　凯迪生态6月11日发布的新增涉诉案件等多份公告也显示，其债务危机还在继续加深。凯迪生态及其全资子公司作为被告或被申请人涉及的诉讼增加到138件，凯迪生态及其子公司被冻结的银行账户增加到51个、冻结资金超52亿元。

　　“今年以来，上市公司信用违约频发，凯迪生态并非个例。与以往明显不同的是，此次信用债违约的主体规模更大、经营状况更好，涉及的行业也从钢铁、煤炭等落后领域蔓延到生态环保、智能安保等国家政策鼓励发展的产业。”开源证券高级策略分析师杨海说。

　　根据WIND资讯对2016年以来违约信用债的统计，仅今年3月至5月，便有5家上市公司信用债违约，而这一情况在2017年全年仅2家，2016年更是未曾发生过一起。

　　《经济参考报》记者梳理发现，3月14日，节能减排企业神雾环保发行的4.5亿元“16环保债”因流动性紧张，未能如期兑付，就此拉开上市公司违约序幕。港股上市公司富贵鸟和A股上市公司凯迪生态、ST中安、ST华信等相继信用债违约。

　　伴随信用债违约，多家上市公司及其控股股东的债务危机浮出水面。其中国内500强企业盾安控股4月底被曝出高达450亿元的债务，其控股的盾安环境和江南化工两家上市公司于5月1日停牌。面对深交所的关注函，两家上市公司公告承认控股股东盾安控股因债券未能如期发行，出现短期流动性问题，具体负债金额还在核实。

　　信用风险释放违约恐随低等级债券到期而产生

　　据业内人士分析，今年的违约频发并非偶然，在违约主体、原因和走势方面有如下特点。

　　首先，违约主体为依赖外部举债维系内部现金流的民营企业。

　　一位证券公司的固定收益研究员表示，信用风险的释放大概率会按照民营小企业债、民营上市公司债、国企非标债、国企标类债、城投债的顺序进行，目前已进入民营上市公司债这一阶段，国企非标债近期也出现了一些负面消息。

　　他表示，这些违约主体普遍利润率下滑、应收账款高企、扩张速度过快。即企业在经营活动现金流恶化的情况下，投资活动现金流继续增加，叠加出现自由现金流缺口，只能依赖外部举债。据各违约主体最近一次的财务报告，ST华信、ST中安、神雾环保的自由现金流缺口分别约达8亿元、4亿元、4亿元。

　　其次，直接原因为再融资压力增加，债券到期后难以再借新还旧。

　　“今年违约的盾安控股、富贵鸟、亿阳集团有息债务在总负债的占比均过半，ST华信、神雾环保等的有息债务又大多由短期负债构成。”一位证券公司的策略研究员说，如今面临去杠杆导致的货币紧缩，以及央行和银保监会等联合发布资管新规的强监管政策环境，企业的再融资压力与日俱增，财务成本和债券发行难度都在增加，以往借新还旧模式下的短债长用、期限错配难以继续。

　　再次，信用风险持续释放，预期违约还将继续。“违约事件让市场加重对同类型、甚至是大面积民企的规避情绪，使其债券更加难发，再融资压力继续增大。信用风险恐产生恶性循环，且可能被继续推升，更多急需输血的企业正在经历煎熬。”一位证券公司债券融资部执行总经理说。

　　据WIND资讯统计，评级等级较低的AA及以下信用债总偿还量在今年二季度达5795.80亿元，接下来的三季度和四季度并未有明显减少，分别为5011.46亿元和5082.49亿元。而在信用风险的影响下，今年以来，取消、推迟发行的各类债券有300余支，涉及金额约2000亿元。

　　“与评级较高的AAA和AA+信用债相比，5月中旬以来，AA信用债的信用利差明显走高，这说明低等级信用债得用更高的收益率才能吸引投资者，市场对低等级信用债的规避已经开始。”一位证券公司债券研究员说，综合目前债券到期和发行的情况，在政策不发生较大变化的前提下，预期违约潮还将继续。

　　打破刚兑势在必行亦应避免部分企业被“错杀”

　　在西南财经大学中国金融研究中心副主任王鹏看来，此番信用违约事件是自主的“排毒”行为，对一个正常的经济体来说，打破刚兑势在必行。

　　“很多地方的中小金融机构在假借国家信用、不断短期融资的同时，做期限不匹配的长期投资；也有一些实体企业患上了资金饥渴症，一味地铺摊子、上项目，这些经营模式现在都已不再适用。”王鹏表示，打破刚兑会给予市场警示，倒逼地方中小金融机构安于地方、重心下沉，真正提升经营效率和风控水平，也促使实体企业改善财务状况，本着规范负责的态度，用真实的资产、良好的现金流来支撑融资。

　　不过，王鹏也表示，尽管从静态数据来看，当前的信用违约规模和违约率不算高，但信用违约的后续发展动态值得重视，须警惕信用风险蔓延速度过快引发流动性风险，避免部分按照以往宽松环境来管理现金流的优秀企业被“错杀”。

　　王鹏以近期发生信用违约最多的环保产业为例解释说，尽管环保是国家政策鼓励发展的产业，但由于客户主要是政府部门等行业特点，环保企业普遍结算滞后期更长，在短期内发展业务、扩大规模的融资成本更高，对融资环境也更为敏感和依赖。如今融资环境收紧，这些企业便首先受到了冲击。

　　还有专家认为，一个企业，尤其是上市公司的债务违约会产生连锁反应，可能将同行业企业、银行、证券、基金甚至个人投资者拖入泥淖。如上市公司东方园林，受累于同行业多家环保企业违约，其5月拟发行的不超过10亿元公司债近乎流标，最终只成功发行0.5亿元，随后4个交易日公司股价更下跌近20%，市值跌去约98亿元。

　　多位业内人士表示，监管部门已经对企业融资环境的变化采取了一些行动，如最近央行扩大MLF担保品范围等，建议进一步有保有压地对待企业信用违约，分类施策、平稳处置债务问题。如果企业从事国家政策鼓励发展的产业，拥有核心技术，且经营状况良好，只是短期遇到了融资约束，那么就需要政府部门给予一定的协调支持，如及时偿付企业应收账款中的政府项目部分，推动企业重组等；但对于产能落后的僵尸企业，建议以市场行为为主，政府部门只需保证风险可控，不必为其托底。另外，相关政府部门也应为部分企业倒闭、重组所面临的员工安排等情况做保障工作，以防出现其他风险。